Analisi-Segui la curva: l'Italia è alle prese con la volatilità del debito

Si prevede che il rendimento dei titoli di Stato italiani a 10 anni raggiungerà una media di circa il 5% l'anno prossimo, vicino al livello del 2012 durante una pericolosa crisi del debito. Tuttavia, gli analisti affermano che la volatilità più che il rendimento rappresenterà la sfida più difficile per Roma nella gestione della sua montagna di debiti.

Il livello del debito complessivo dell'Italia nel 2022 è stimato al 145% del prodotto interno lordo, il secondo rapporto più alto nella zona euro dopo quello della Grecia. Ciò si confronta con il 116% nel 2011, un rapporto che molti consideravano insostenibile all'epoca.

Tuttavia, anche se quest'anno il Tesoro dovrà collocare 310-320 miliardi di euro (332-343 miliardi di dollari) di obbligazioni BTP a medio e lungo termine con tassi di interesse a livelli storicamente elevati, gli economisti sono ora relativamente fiduciosi sulla sostenibilità del debito del Paese .

Il motivo è l'inflazione, che può danneggiare consumatori e risparmiatori, ma è un vantaggio per i paesi ad alto debito come l'Italia perché gonfia le entrate e il PIL, riducendo proporzionalmente il debito.

"In un mondo in cui hai un'inflazione del 3%, un rendimento del 5% sui BTP è sostenibile per l'Italia, perché quell'inflazione ha un effetto positivo sul rapporto debito/PIL", ha dichiarato Philippe Gr?ub, Head of Global Fixed Income presso Union Bancaire Privée (UBP).

Finora quest'anno i BTP si sono mossi in sincronia con altri titoli di stato della zona euro e il divario, o "spread" rispetto ai Bund tedeschi equivalenti, è rimasto all'interno di quella che alcuni analisti considerano una "zona sicura" di 2 punti percentuali, o 200 punti base.

I bund sono visti dagli investitori come le scommesse più sicure del blocco.

Il vero problema per il Tesoro è la volatilità del mercato, dicono gli analisti. Questo è aumentato bruscamente in risposta ai messaggi contrastanti della Banca centrale europea su quanto innalzerà i tassi di interesse e quando potrebbero scendere di nuovo.

Ciò rende più difficile per i gestori del debito di Roma prevedere la cosiddetta "curva dei rendimenti", che mostra il rendimento dei titoli di diverse scadenze, da breve a lungo termine.

SEGNALETICA IRREGOLARE

La curva dei rendimenti normalmente aumenta costantemente poiché le obbligazioni a lungo termine rendono più di quelle a breve termine, ma fattori recenti, in particolare la segnaletica irregolare della BCE, l'hanno resa meno prevedibile.

Altri paesi affrontano lo stesso problema di volatilità, ma l'Italia è sotto i riflettori a causa del suo enorme debito in essere di circa 2,3 trilioni di euro.

"Il problema più importante per i prossimi 12-24 mesi sarà la forma e la volatilità della curva dei rendimenti, molto più del livello assoluto dei rendimenti", ha affermato Filippo Mormando, European Sovereign & Rates Strategist di BBVA.

Negli ultimi mesi l'incerta retorica della BCE ha messo i mercati obbligazionari su quello che lo stratega del reddito fisso di Unicredit Francesco Maria Di Bella ha definito "un giro sulle montagne russe".

Il rendimento del BTP decennale è sceso di 40 punti base (pb) dopo la riunione politica della banca del 2 febbraio, prima di salire di 15 pb il giorno successivo. Qualche anno fa anche una fluttuazione giornaliera di 5 punti base sul rendimento del BTP era considerata ampia.

Di fronte a questa incertezza, l'Italia punta ad allungare la scadenza del debito e ad aumentare gli acquisti di obbligazioni da parte degli investitori al dettaglio, ha affermato l'agenzia di gestione del debito del Tesoro nelle sue linee guida strategiche per il 2023.

La BCE ha aumentato il suo tasso di deposito chiave da -0,5% a 2,5% da luglio, determinando un appiattimento della curva poiché il rendimento delle obbligazioni a breve termine è aumentato, rendendole più attraenti per alcuni investitori.

La banca ha previsto un altro aumento di 50 punti base per marzo, ma ciò che accadrà dopo rimane altamente incerto.

IPOTESI DI MERCATO

La previsione di consenso è che la BCE alzerà i tassi al 3,25% nella sua ricerca per domare l'inflazione e poi inizierà a tagliarli nel quarto trimestre di quest'anno, ma numerosi analisti mettono in dubbio questa ipotesi.

"Non c'è motivo per cui la BCE tagli i tassi prima della fine del 2024, poiché potresti avere ancora un'inflazione al 2,5% in media nel 2024", ha affermato Sylvain Broyer, capo economista EMEA di S&P Global Ratings.

Se Broyer ha ragione e i mercati respingono le loro aspettative per il primo taglio dei tassi della BCE al 2024 o addirittura al 2025, è probabile che la curva dei rendimenti si appiattisca ancora di più.

Se un'obbligazione a 3 anni rende tanto quanto un'obbligazione a 10 anni, la scadenza più breve diventerà più interessante e il Tesoro dovrà adeguare la propria strategia di emissione per soddisfare la domanda.

Un'escalation della guerra in Ucraina potrebbe aumentare ancora di più la volatilità, affermano gli analisti, e diminuire l'appetito per le obbligazioni italiane rischiose anche tra i tradizionali fondi di investimento "denaro reale" focalizzati sul debito a lungo termine.

In questo contesto incerto, il Tesoro potrà fare sempre meno affidamento sugli acquisti di obbligazioni da parte della BCE, che lo scorso anno ha concluso il suo programma di "allentamento quantitativo" e di acquisto di titoli di emergenza pandemici. La banca centrale mantiene il backstop del suo "strumento di protezione della trasmissione" per sostenere i paesi in caso di vendite di obbligazioni guidate dalla speculazione di mercato.

Cristopher Dembrik, responsabile dell'analisi macro presso Saxo Bank, non vede alcuna prospettiva di ritorno alla stabilità nel breve termine.

"Ci saranno molte più emissioni obbligazionarie quest'anno e il mercato sta scontando erroneamente un taglio dei tassi di interesse, quindi presumo che la volatilità aumenterà", ha affermato.

($ 1 = 0,9340 euro)